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事件：央行公開市場今日開展4010億元1年期MLF和2040億元7天期逆回購操作，中標利率分別為2.50%、1.80%，此前分別為2.65%、1.90%。今日有4000億元1年期中期借貸便利(MLF)和60億元7天期逆回購到期。
本輪降息落地后將進入政策觀察期。我們認為往后以下三點值得關注：一是本月LPR報價是否會跟隨1年期MLF利率調整15bp，以及5年期LPR報價調整是否超預期。7月以來商品房銷售仍舊不振的情況下，LPR仍可能進行非對稱降息，存在5年期LPR下調超過15bp的可能性；二是隨著三季度地方政府債開始加快發行，市場可能面臨一定程度上的結構性流動性短缺，降準可能也將于近期落地。同時降息窗口期仍未關閉，如果社融尤其是表內融資數據不及預期、資金利率中樞下行，央行仍有降息必要；三是隨著政策利率中樞下調，10年期國債活躍券利率目前已突破前期低點2.60%，進一步下行空間打開，央行短期流動性投放依然充足，目前流動性環境仍將保持寬松，短期上行風險有限。
降息時點超預期。本輪降息屬于7月24日政治局會議后貨幣政策的迅速落地，無論是從時點還是幅度上都反映出了明確的寬松信號，基于以往逆周期調節政策當中貨幣政策先行的規律，后續大概率還有其他部門政策跟進。從同日公布的經濟數據來看，經濟復蘇及就業情況仍不及預期，7月金融數據也不甚樂觀，其次市場利率持續下降，7月以來DR007利率持續保持在政策利率以下，結合來看本輪經濟金融環境與6月較為類似，因此響應逆周期調節速度也同樣較快。
流動性指標中的降息機制。廣義流動性方面，社融尤其是表內融資數據不及預期是啟動降息的機制之一。從降息的節奏來看，3月內連續調降1年期中期借貸便利利率僅在2019年11月-2020年3月期間發生，屬于受到臨時性沖擊。但今年6月-8月連續降息更多是由于企業內生信用擴張能力下降導致，與此類似的是去年8月降息也伴隨著社融數據不及預期。近兩年內較為頻繁發生的社融數據大幅不及預期是啟動降息的機制之一，而降息對于減輕實體部門債務壓力等方面具有重大意義。
狹義流動性方面，資金利率中樞下行也是啟動降息的機制之一。以2019年11月和2022年1月兩次降息為例，若市場利率沒有持續高于政策利率而是圍繞政策利率波動，則央行往往會在觀察期之后選擇啟動降息。6月降息之后，DR007利率反彈至2.0%后再度下行，7月以來則持續保持在政策利率以下，7月3日-8月14日平均值為1.78%，即資金利率中樞維持在1.80%，一定程度上定價了降息預期。盡管遵循“縮減原則”降息幅度往往偏小，但整體思路仍然是圍繞“實際利率總體保持在略低于潛在經濟增速水平”出發，政策利率與市場利率也相差不遠。
降息幅度超預期。本輪降息幅度同樣超出預期，其中1年期中期借貸便利利率下調15bp，屬于2020年2月以來的單次最大降幅，7天逆回購利率僅下降10bp。從非對稱降息操作來看，央行選擇了兼顧穩增長和防風險，既要降低中長端政策利率以減輕微觀主體的債務壓力、緩解信用收縮局面、適配下行的經濟增速，又要防止銀行間資金空轉。從降息先于降準、以及中期借貸便利僅超額續作10億元的操作來看，也能體會出央行對于銀行間不缺流動性、但實體缺乏融資意愿的看法。因此非對稱降息和降息而非降準其實說明了同一件事，即央行現階段盡管進行的是總量操作，但也仍具有針對性。
風險提示：經濟下行壓力加大；流動性超預期收緊；地產復蘇不及預期。
